转债周报：关注中美贸易战的危与机

市场回顾：股指周五大跌，转债跟随权益调整

股指周五大跌，转债跟随权益调整：上周受累于市场对中美贸易摩擦的担忧，股市周五大跌，沪指全周下跌3.58%，上证50周跌2.76%，创业板指跌幅仍最大，周跌5.23%。板块方面全线下跌，其中钢铁板块跌幅居首，建材、家电、通信等回调幅度也较大，农业、生物医药跌幅较小。

转债跟随权益市场继续调整。我们计算的转债指数上周累计下跌1.62%，平价指数周跌3.71%，估值被动抬升，平均转股溢价率上升4.1个百分点至28.88%，其中平价90元以上的转债平均溢价率回升至10.4%。个券来看，航电、以岭、泰晶受益正股上涨，绝对价格上扬，而金禾、顺昌、广汽、太阳跌幅较大。

估值一览

转债策略：关注中美贸易战的危与机

北京时间3月23日凌晨，美国总统特朗普签署备忘录，宣布对中国的“301”调查结果认定中国知识产权侵权，计划对至少500亿美元中国进口商品征收25%的关税，涉及商品拟包括航空、铁路、新能源汽车和高科技等1300个类别，同时将限制中国对美的技术转移和中资投资。作为回应，中国商务部在3月23日上午发布声明，拟对自美进口部分产品，包括水果、猪肉、葡萄酒等中止减让，清单涉及商品暂定7类、128个税项产品、规模约30亿美元。受中美贸易争端升级影响，全球避险情绪迅速升温，股市大幅下跌。3月23日沪指收跌3.4%、创业板指下跌5.0%。

回顾历史，美国301条款上一次的大规模应用是在80年代美日贸易摩擦时期，美国对日的多次贸易制裁对日本实体经济、汇率均产生了不可忽视的伤害。但相比之下，中美贸易关系与上世纪的美日贸易关系有着本质区别：

首先，日本在80年代对美国的贸易依赖比今天的中国严重得多。1985年日本对美国出口占日本全部对外出口比重约为37%，而2016年中国对美国出口占中国全部对外出口的比重约为18%，中国这一数值不到日本当年的一半。

其次，日本与美国的贸易关系多具有竞争性，而中国与美国的贸易关系则具有一定的互补性。80年代日本与美国的优势产业出现了一定的重合，以半导体为例，80年代后半期日本对美国出口剧增，主要因素是日本半导体产业的迅猛发展，1978-1986年美国半导体在全球市场份额中的比重由55%下降至40%，同期日本由28%上升至46%，可见日本在半导体领域与美国本土企业形成了明显的竞争关系，因而当贸易制裁降低日本出口后日本产品能够很快被本土产品替代，这是美国选择不断采取贸易制裁措施的前提。

而今天的中美产业链重合度较低，中国对美国的出口集中在机电音像设备(低端为主)、杂项制品、纺织品、贱金属制品等劳动密集型产业，而美国对中国的出口则集中在农产品(机械化程度高)、运输设备、电脑及电子产品、机械设备(高端为主)等技术密集型产业，由于中美优势产业的互补性，即使中国对美贸易、特别是低端制造业贸易被强制制裁，中国出口产品也很难被美国本土企业替代，反而带来美国实体企业成本上升，届时美国很可能会面临就业毫无起色而通胀压力上行的局面。

美国政府将在未来15天内征询公众意见后公布具体的加征关税商品清单，考虑到中美贸易结构因素以及美方“知识产权保护”诉求，我们预计本次贸易制裁清单将集中在高端半导体、电子元器件、通信等中美两国具有竞争性的行业，而纺织、低端机电设备及零部件、杂项制品等两国互补性行业受影响将比较小。

对于转债存量，根据发行人17年中报数据，目前海外收入占比在50%以上的标的包括蓝思、崇达、水晶、兄弟，其中蓝思、崇达、水晶主营产品均在电子元器件领域，受到本次贸易争端影响的不确定性较高，此外海外业务较大的电子半导体标的还包括生益、隆基、大族等，建议短期内观望为主。而对于海外业务占比较小、或者主营产品不在贸易制裁清单内的标的，在避险情绪主导的非理性调整中可能遭遇错杀，密切关注后续超跌反弹机会。

一级市场跟踪

过去一周，利欧股份公开可转债募集说明书，规模为21.98亿；中宠股份、神州长城、圆通速递公开可转债发行预案，规模分别不超过 2.77亿、8.50亿、36.50亿。截至目前，待发可转债143只，合计4087.5 亿，待发公募可交换债12 只，合计398.5亿。

表2:转债/交换债发行进度

资料来源：证监会网站、公司公告、国信证券经济研究所整理