住房租赁资产证券化成败的关键仍是地价

日前，证监会与住建部联合下发了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，标志着我国住房租赁资产证券化正式破冰，这不仅对促进以机构为主的房屋租赁市场大力发展、引导社会资本参与到房屋租赁市场、提高我国租赁市场整体规模具有重要意义，更对合理引导居民居住需求、构建房地产长效机制具有推动作用。

短期来看，其对促进房企开展租房业务有较大推动作用。目前，在北京、上海、深圳这样流动人口比例较高的城市，租赁房屋占总房屋比例超20%，租赁人口占城市总人口比重超30%。相关研究还显示，2017年我国住房租赁市场租金规模达1.3万亿元，租赁人口超1.6亿人，预计到2025年，住房租赁市场租金将接近3万亿元，租赁人口将达2.3亿人。

但与巨大市场不匹配的是，我国当前租房市场短板颇多。一是租房市场供给仍主要由个人房源构成，这就导致了租房服务标准的不统一，个人与中介、中介与房主、个人与房主之间容易出现纠纷等租房市场乱象，严重影响着租房市场的健康发展；二是当前居民租房与购房在享受子女教育、医疗等方面仍未完全实现“租售同权”。这导致了我国购房需求常年旺盛，居民负债过快增长也给宏观经济带来了隐忧。总体看，我国人均居住面积已超过英国、法国、日本等多个发达国家，国家统计局数据显示，2016年我国居民人均住房建筑面积为40.8平方米，其中城市人均住房建筑面积36.6平方米。也就是说我国修建的房屋总体是能够满足居民居住需要的，但绊脚石在分配不均和房屋租赁市场发展缓慢上。

因而，大力发展房屋租赁市场已成当前之必然，也是房地产长效机制的重要组成。2017年以来，住建部及各地方政府陆续出台了多项政策规范房屋租赁市场、鼓励机构大力发展房屋租赁业务、实现租售同权。在政策的指引下，万科等众房企纷纷涉足长租公寓业务，但发展长租公寓仍存难点。一方面由于房价节节攀升导致租金回报率较低，2016年百城租金回报率排行榜显示，回报率最高的城市衡阳仅有4.23%，不及银行长期贷款利率，而一线城市和此轮房价暴涨的二线城市租金回报率普遍低于2%，也就难怪很多涉足长租公寓的房企感慨不亏钱就是赚；另一方面，房企通过“重资产”模式即公开市场招拍挂拿地开发后进行出租，在计入税费、资金成本和相应管理费用后，基本上是不可能赚钱的，即便通过“轻资产”模式房企回收成本也要5~7年。不仅如此，当前房企融资成本普遍较高，房租通过年付甚至季付的方式根本无法解决资金链吃紧问题，发展以机构为主的房屋租赁市场亟须开发相关金融产品。

住房租赁资产证券化政策的出台解决的正是该问题，房企可通过房地产投资信托基金(REITs)等资产证券化产品将未来房租的收益权甚至房屋产权一并打包出售给投资者，实现短期资金的快速回笼，租客则可灵活采用季付或年付的方式租房。未来房企将租金按约定付给REITs投资者利息。通过这样的金融产品设计就实现了租户、机构、投资者之间的资金链闭环，既解决了房企资金回笼慢的问题，又让投资者获得稳定的固定回报、租客享受优质服务。

凡事都有两面性，房地产投资信托基金在给参与者带来便利的同时也存在风险。事实上，它与美国次级贷款在某种程度上是具有一定相似性的，因而有效防控风险的环节必不可少。此次发布的政策分别从资产证券化发行主体、审核程序、合规风控、监管评估、投资主体等方面进行了严格的约定，不仅要求严格保证底层资产即出租房屋本身产权清晰且工程合格，还要求购买主体以机构为主，并采取强监管手段重点防范资金违规进入房地产市场。

事实上，在此次政策出台之前，2017年住房租赁资产证券化已经做了一些试点，一些租房提供机构已试水发行类REITS产品，并取得了一些经验。同策研究院统计，2017年以来长租公寓类资产证券化产品发行笔数已达19笔，融资金额近千亿元。但不可否认的是，从已试点发行的类REITs产品来看，由于底层资产租金回报率有限，其本质还是债，更多解决的是租房机构的现金流问题。

因而，促进以机构为主的租房市场发展的根本还是在于如何提高租金回报率上，也就是说要么涨房租，要么降地价。鉴于房租上涨与居民收入上涨联系较为紧密，降地价才是根本。众所周知，一二线城市租金回报率低的原因在于房价较高，而房价较高的原因在于地价较高，利用集体土地建设租赁住房的最大优势也在于此。2017年，北京、上海、杭州等13个城市已第一批开展了利用集体建设用地建设租赁住房试点工作，但规模仍有限。在当前一二线城市低得可怜的租金回报率背景下，无论是金融机构还是租房机构想增加盈利、缩短盈利周期都可能产生道德风险，风控再完备都无济于事。

此次政策专门指出优先支持大中城市、雄安新区利用集体建设用地建设租赁住房项目开展资产证券化。如未来能在一二线城市大范围提高集体用地建设租赁住房比例，机构参与租房市场的成本才有可能大幅下降，租金回报率才有可能提升，住房租赁资产证券化才有可能给发展机构为主的租赁市场助一臂之力。

综上，住房租赁资产证券化的推行仅是迈出了发展机构为主的租赁市场第一步，快速摸索出集体土地建设租赁住房的经验并大力推广才是重中之重。