光明地产关联交易左右手

通过关联交易，光明地产获得的利润回报要远超公司整体的盈利水平。2018年，光明地产（600708.SH）交出了一份收入和净利润双降的业绩报告，这样的成绩单难言“光明”。这似乎也符合了某种现象——通过重组、借壳实现上市并顺利完成业绩承诺，之后业绩要么下滑要么变脸，光明地产也没有走出这个怪圈。计提存货减值是公司业绩下滑的主要原因之一，光明地产的主要减值项目并非在2018年开建或者完工，有的已经开发数期，有的早已经预售，有的甚至刚刚收购而来。公司选择在2018年一次性减值计提的理由是否充分呢？关联交易是光明地产始终绕不开的一个问题，若不是关联方的助力，公司2018年的净利润降幅将更为明显。在获得利益的同时，光明地产更没有亏待大股东，公司从大股东获得的财务资助让其付出了数亿元的利息，但存款的利息还不足亿元。关联交易盈利超强光明地产年报显示，2018年公司实现营收204.94亿元，同比下降1.53%；实现归属母公司股东的净利润14.18亿元，同比下降27.17%。光明地产的2019年一季报仍未见好转，当期公司实现营收31.76亿元，同比增加6.27%；实现归属母公司股东的净利润3.69亿元，同比下降28.26%。不只是报表收入，光明地产的签约销售成绩从2018年下半年也开始下降。2018年全年，公司实现签约金额为244.59亿元，较上年同期的236.62亿元同比增长了3.37%。分季度来看，2018年三季度和四季度，光明地产签约金额为37.69亿元和70.95亿元，同比分别下降了23.81%和13.96%；2019年1-3月，光明地产签约金额为26.49亿元，同比下降38.78%。而自从2015年重组上市披露季度数据以来，光明地产签约金额仅在2016年四季度出现微降，当季公司实现签约金额为57.9亿元，同比不过下降了2.2%。一般情况下，签约销售将在1-2年后贡献主要收入，这是否意味着光明地产未来的收入仍难有上佳表现呢？实际上，若不是关联交易，光明地产的利润将更加难看。2017年10月，光明地产公告，公司向大股东光明食品(集团)有限公司（下称“光明食品集团”）的下属企业协议转让上海丽水路商业房地产项目，转让价格为9.88亿元，预计将贡献归母净利润约3.45亿元。在2017年年底，光明地产还将华都大厦部分商业地产和车位转让给了大股东光明食品集团的下属公司，转让价格9326万元，预计可以贡献归母净利润约3911万元至4855万元。这两次关联交易都是在2018年才完成。丽水路项目最终贡献了约4.11亿元的归母净利润，利润率高达41.6%；华都大厦项目未在年报中披露具体利润情况，即便按照最低的预期利润，利润率也高达41.9%，这两次关联交易合计贡献的归母净利润也在4.5亿元之上了。这就是说，2018年光明地产14亿元左右的归母净利润中，这两次关联交易贡献的归母净利润占比就超过了30%，而其收入占比不过5%左右，关联交易对光明地产贡献的利润由此可见一斑。不只是2018年，2015-2017年的3年业绩承诺期间，关联方对光明地产的净利润也大有裨益。2015年，光明地产重组上市，公司承诺2015-2017年扣非归母净利润不低于9.08亿元、12.52亿元和13.53亿元，即合计不低于35.13亿元，实际扣非净利润分别为5.22亿元、11.36亿元和20.28亿元，合计达到36.87亿元，完成率为104.95%，在2015年和2016年都没有达到承诺下限的前提下，通过2017年的超高表现，光明地产逆转了趋势。在这3年中，光明地产不断向关联方出售项目和商品。2015-2017年，光明地产仅过亿元的关联交易总额就分别为10.09亿元、10.47亿元和3.96亿元。关联交易创造的利润远超公司整体水平。2016年，光明地产以10.47亿元将上海万盛金邸商业项目和车位等转让给了大股东旗下的其他子公司，预计贡献扣非归母净利润约2.5亿元，利润率达到了23.88%。2017年，光明地产向第三方转让、出售带来了更多的投资收益，关联交易的占比下降了。根据这一年10月的公告，光明地产以4.16亿元的价格向大股东光明食品集团旗下的其他子公司出售了上海一处房地产，预计贡献归母净利润6698万元，利润率也高达16.11%。值得一提的是，在通过关联交易获得不菲利润的同时，提高利息的资本化率同样可以创造利润。2015-2017年，光明地产期末融资总额分别为257.35亿元、215.43亿元和219.43亿元，同期的利息资本化金额为19.31亿元、12.91亿元和7.05亿元。2018年，光明地产的融资额达到359.53亿元，利息资本化金额反而只有8.14亿元。不难发现，光明地产上述的主要关联交易中，交易利润率最低的项目超过了16%，高的则不止40%。自从重组上市以来，光明地产整体毛利率最高的2018年也不过31.3%，整体净利润率最高的2017年也仅9.55%，尚且不足10%，最差的2015年整体净利润率仅4%。通过关联交易，光明地产获得了远超整体盈利水平的回报。不过，光明地产也没有亏待大股东，通过资金借贷，光明食品集团获得了数亿元的利息回报，而公司在大股东财务公司存放的数十亿元现金则回报寥寥。资金转圈 利息外流坐拥5家上市公司的光明食品集团规模庞大。公司债券募集书显示，2015-2017年，公司的营收在1500亿元上下，2018年前三季度营收已经过千亿元；同时；公司2015-2017年经营活动产生的现金流量净额分别为43.73亿元、180.73亿元和87.79亿元，公司账面的货币资金始终在300亿元以上。庞大的营收和充足的现金流不但可以满足集团的经营需要，也可以向子公司提供财务帮助，光明地产就是受益对象，光明食品集团每年都要给光明地产提供数十亿元甚至上百亿元的资金拆借。2018年，光明地产从大股东光明食品集团拆借的资金达到175亿元，除了30亿元是在2017年就已经拆借之外，其余145亿元全部是2018年内新增拆借，2017年3笔合计30亿元的拆借期限是3年，2018年新增的资金拆借中，两笔合计30亿元的拆借期限同样达到3年。2015年，光明地产从光明食品集团拆借资金98.1亿元，期限基本在1年左右；2016年拆借资金为66.5亿元，期限基本也是1年左右；2017年，光明地产从光明食品集团拆借资金102亿元，有30亿元的拆借资金期限达到3年时间。大股东的资金拆借需要光明地产付出利息。2015-2017年，光明地产向光明食品集团支付资金占用费分别为3.99亿元、5.07亿元和4.21亿元，2018年则达到历史新高的6.81亿元。由于2015年和2016年的拆借资金基本都是一年左右，因此可以得知其拆借利率分别为4.07%和7.62%。2017年和2018年分别存在3年期的资金拆借，假设都是期限更短、利率更低的一年期，那么，这两年的拆借利率分别为4.13%和3.89%。即这两年的拆借利率在4%左右，要低于2016年的利率水平。目前，银行一年期的贷款基准利率是4.35%，因此，光明地产目前4%左右的拆借利率要略优于银行贷款基准利率。从这方面讲，虽然利息总额不断增长，但大股东并没有从光明地产身上“盘剥”更多。与大股东光明食品集团略有优惠相比，光明地产贡献的资金成本可以说是慷慨大方了。2014年年底，光明食品集团财务有限公司（下称“光明集团财务公司”）获得了金融牌照，2015年开始，光明地产将数十亿元资金放入其中。光明集团财务公司由光明食品集团100%持有。2015-2018年各年年末，光明地产在光明集团财务公司的存款分别为21.42亿元、19.25亿元、33.84亿元和52.06亿元，同期获得的利息收入分别为382万元、2902万元、5037万元和7014万元。以2016-2018年期初期末存款平均数计算，光明地产在光明集团财务公司获得的存款利率分别为1.43%、1.9%和1.63%。目前，一年期存款基准利率为1.5%，实际中各大银行的一年期存款利率大多为1.75%，部分股份制银行达到1.95%。但这不及余额宝等货币资金的回报，也远低于各种理财产品的理财回报，光明地产存放于光明集团财务公司的数十亿元资金看似高于最基本的存款利率，却间接损失了不菲的利息收入。略显安慰的是，光明地产直接从光明集团财务公司获得的贷款利率要低于光明食品集团的贷款利率。2018年，光明地产从光明集团财务公司拆借资金8.39亿元，付出利息2205万元，拆借利率2.63%。关联交易帮助光明地产在2018年减缓了业绩下滑的势头，导致公司业绩下滑的主要原因是公司计提的大额存货跌价准备。此次存货计提，直接减少了光明地产2018年4.9亿元的归母净利润。存货大计提2018年，光明地产对房地产及配套板块计提了7.66亿元的存货跌价准备。其中，已完工项目中广西明通光明城市项目计提了2.38亿元，浙江金华湖海城市花园项目计提了1.27亿元；未完工的开发成本中，山东菏泽御河丹城项目计提了1.1亿元，烟台平土原生海项目计提了2.34亿元。广西明通光明城市项目在2015年就已经开工建设。光明地产年报显示，光明城市项目计划投资25亿元，当年投入了5.57亿元，2016年时投入已经至16.52亿元。奇怪的是，到了2017年，该项目的预计投资额从2016年年底的25亿元猛增至65亿元，截至2017年年底，光明地产已经投入了22.95亿元。2018年，光明城市项目的总投资又缩减至58亿元，此时项目在开发成本中的期末余额已经剩下19.49亿元，开始有部分出现在开发产品即完工项目中。即项目进入完工阶段后，光明地产就开始计提项目的减值了，这或许有充足的理由。那么，早已竣工且大多数已经预售的项目为何此时才要计提呢？计划总投资26.7亿元的浙江金华湖海城市花园项目在2015年年末已经投入了17.99亿元，2016年年报显示项目已经竣工，且预售比例达到88.45%。2017年，湖海城市花园可售面积17.25万平方米，预售10.81万平方米；2018年可供出售64543平方米，预售了43498平方米。可见，已完工的金华湖海城市花园项目预售情况不是非常理想，光明地产并未公布项目售价，但从公开市场来看，项目售价不菲，莫不是项目亏损了？山东菏泽御河丹城项目是分期建设的，2015年御河丹城一期已经部分竣工且预售了，2016年二期开工建设，2017年则进入三期开发。根据光明地产2018年年报，御河丹城总建筑面积为66.11万平方米，且已经全部完工，不知为何在存货计提中光明地产将其列入了开发成本，而不是完工开发产品。御河丹城是分期分批开发建设并销售的，且在2017年三期已经开工，销售不理想的话，直至2018年才能完全得到验证？烟台平土原生海项目则显得计提匆忙，光明地产在2018年年初收购，年底就开始计提损失了。2018年1月，光明地产以4320万元收购了烟台平土房地产有限公司72%股权，并且承担其4亿元的债务，即收购总金额为4.43亿元，原生海项目即来源于此。按照光明地产的公告，刚刚收购而来的原生海项目仍处于建设中，且年报中也没有项目预售等情况的介绍。为了收购这个项目的控股权，光明地产不惜承担了4亿元的债务，可刚刚收购完成，公司就计提了2.34亿元的存货跌价准备，在公司2018年的存货跌价准备计提金额中，仅次于广西明通光明城市项目。如上所述，在光明地产的此次大规模计提中，不乏部分预售良好的项目。对于房地产开发商而言，预售的重要性不言而喻，但总体来说，光明地产的预售情况并不乐观，预售对于房企的现金流有着很大的影响。吃紧的现金流2018年，光明地产经营活动现金流量净额为-87.34亿元，这是公司重组上市以来首次现金净流出。对于房企来说，经营现金流为负并不鲜见，但如果同时伴随着销售不畅、负债增加的话，或许就不是好现象了。2018年年末，光明地产的融资总额为359.53亿元，而2015-2017年公司年末的融资总额分别为257.35亿元、215.43亿元和219.43亿元。可见，在2018年光明地产的融资总额迅速增加。从光明地产受限资产情况也可以看出融资膨胀的情形。2018年年末，光明地产的受限资产账面价值为184.19亿元，这些受限资产主要用于借款抵押等融资用途。2015-2017年各年年末，光明地产的受限资产分别为156.4亿元、119.85亿元和94.32亿元，同样主要用于借款抵押等用途。当然，光明地产借款增加与公司逐步扩大拿地有关。2015年和2016年，公司新增房地产储备面积为85.44万平方米和52.75万平方米，同比下降31.02%和38.26%。2017-2018年，公司新增房地产储备面积为94.25万平方米和144.52万平方米，同比增长了78.67%和53.34%。拿地增加的同时，光明地产的开工面积也在扩大，但竣工面积无法跟上节奏。2015-2018年，光明地产新开工面积为135.6万平方米、178.29万平方米、256.14万平方米和472.89万平方米，同比分别增长了-58.66%、31.29%、43.66%和84.62%。同期，公司竣工面积分别为196.1万平方米、292.63万平方米、246.62万平方米和142.44万平方米，同比分别增长了46.56%、49.22%、-15.72%和-42.24%。拿地和开工在不断提升，竣工面积却不降反升，沉淀资金成本无疑会增加。从光明地产的存货周转来看，公司的去化周期在拉长。2018年，公司的存货周转率为0.33次，2015-2017年分别为0.46次、0.43次和0.43次，即公司在2018年的存货周转明显变慢了。2018年8月，光明地产发布公告，宣布董事会、监事会延期换届。如今大半年时间已经过去，公司还未发布董事提名公告，换届仍没有迹象。不知道在后续换届完成后，光明地产能否重回增长呢？