第三次大转型：中国房地产的新十年

引言

从住房自有率、人均住房面积、户均住房套数等指标看，我国住房已经告别了住房短缺问题。但是，高房价带来的一系列问题始终困扰着社会经济发展，有房群体在享受财富增长的同时，无房群体不得不背负“六个钱包”的巨大压力，贫富差距扩大，开发商大而不能倒，地方政府对土地财政土地金融的依赖加深，债务风险日益脆弱。当前，我国外部与内部的社会经济条件正在发生深刻的历史性变化，增长阶段从高速向中高速换挡，产业结构加速转型，服务业占比进一步提升，城市圈发展的新时代快速到来，这些新形势、新变化都将对房地产自身的发展提出新任务、新要求。原来的以金融土地相互推动的供应模式显然无法适应新时代的需求，自身发展都难以为继。在这个背景下，下一个五年成为我国房地产基础性制度建设的一个重要窗口期，住房发展模式需要转型、市场调控体系与住房保障体系需要健全完善、“租购并举”的住房制度需要重新构建，所有这一切都需要在土地、金融、财政、税收等关键领域启动重大改革。我们将从住房转型的历史视角来观察房地产的发展脉络，发现第三次大转型的逻辑及全新的市场机会。

一、两次大转型的成就和住房问题

（一）当前我国住房的现状

改革开放以来，我国住房制度与房地产市场发展较好地解决了住房短缺难题，在满足了快速增长的城镇人口住房需求的同时，显著改善了住房条件，对社会经济发展起到了不可磨灭的贡献。

城镇居民住房条件显著改善。经历了史无前例的住房建设浪潮，住房的万人新开工量从1997年不足14套提升至110套，我国城镇居民的居住条件得到极大改善：目前户均住房套数达到1.1套，住房自有率超过85%。城市住房私有化率从1978年的25.2%提高到90%以上，多套住宅家庭占比接近20%，超过美国等发达国家。城镇人均住房建筑面积从1978年的6.7平方米增加到约40平方米。住房成套率从1985年的36%左右，目前已经超过90%。针对城市低收入家庭的住房保障也取得了一定的进展，通过廉租房、公租房、经济适用房、限价房、共有产权房等多种保障形式，较好解决了城镇低收入家庭的住房困难问题。截至2018年末，城镇家庭住房保障覆盖率已明显超过20%，城市户籍的低收入家庭已经不存在普遍的住房困难。

房地产带动经济社会增长。住房商品化改革之后，房地产由国家财政负担变成对国民经济“牵一发而动全身”的重要产业。过去20年房地产住宅投资年均增长19.6%，在固定资产投资中的比重在12%左右，2020年房地产开发投资完成额占固定资产投资比重提升达到27.3%，创历史新高。房地产业对GDP的贡献率从1978年的2.2%左右提高到2020年的7.3%。在新冠疫情冲击之下，房地产投资是全行业中率先迎来复苏走向正增长的行业，对经济复苏增长发挥了中流砥柱的作用。

房地产建设浪潮为国家积累了巨大的财富。截至2020年，城镇房地产住宅存量规模达到353亿平方米，住宅资产接近400万亿元。巨大的存量资产孕育了全世界最大的居住服务市场。房地产的高速发展也使私人财富快速增加，住房在居民家庭资产结构中的比例接近80%。因此，只要房价稳定，我国居民家庭资产负债表就能够抵御外部金融冲击。

房地产土地市场为地方城市建设贡献了大量的财政收入。过去10年，房地产土地出让收入相对于地方政府本级财政收入里的比重在55%左右。2020年国有土地出让金8.4万亿元，其中居住用地成交金额达到6.1万亿元，土地出让金相对地方政府本级财政收入的比重达到84%。在疫情冲击之下，为地方政府实施经济复苏和社会救援等提供了巨大的支持。

我国住房为什么能够在短短40年里取得如此巨大的成就？核心在于两次大的转型，让住房生产供给方式彻底转变，极大地释放了生产力。

1980至1998年这一阶段是我国改革开放以来住房的第一次转型，开始推进商品化改革试点。包括租金市场化、公房出售、个人自建住房、土地有偿使用、住房公积金制度、个人按揭贷款等一系列改革试点，为后续的市场化与商品化改革解放了思想基础。这个阶段是我国住房开发“百花齐放”阶段，住房开发总量是前30年的30倍，居住条件得到了明显改善，人均住房面积提升到9平方米。

1998年之后到2018年是我国住房的第二次大转型，双轨制向市场化转变。市场化是指土地、金融要素都完成了市场化。国有土地使用权招拍挂制度建立，标志着土地要素的市场化完成，激发了土地的资产价值。商品住房抵押贷款制度建立起来，并通过降低首付比例，延长贷款年限，降低贷款利率促进居民购房。至此，土地、金融、房地产三者的正循环关系打通，我国特色的房地产市场建立起来。地方政府是土地的唯一提供者，开发商是住房建设的唯一主体，金融作为加速器，供给端通过土地金融化和开发融资实现大规模建设，需求端通过按揭贷款制度实现资金流循环。特别是2008年全球性金融危机之后，土地财政与土地金融成为地方政府加杠杆的重要基础；开发商借助于高杠杆、高周转的发展模式迅速变大；居民的自住、投资、投机性需求全面释放。这20年，商品住宅销售额累计112万亿，超8亿城镇人口的住房需求基本上得到了较好满足，人均住房面积相比1978年提升了10倍以上，我国已经总体上告别了住房短缺，实现了住房的基本平衡。

总的来说，经过两次大转型，我国通过以购房为主满足居住需求、地方政府单一主体垄断供地、开发商垄断建房的住房模式，充分利用土地、金融要素红利，解决了我国住房短缺难题，同时也避免了其他国家发生的金融危机、政府债务危机、贫民窟等问题，为全球特别是发展中人口大国探索出一条解决住房问题的中国模式。

（二）日益凸显的住房问题

2018年以来我国房地产面临的环境发生了较大变化，随着国内经济进入增速换挡阶段，旧的住房模式不可持续的问题逐步暴露出来。

部分大城市房价与居民支付能力背离严重。在金融化推动下，房价不断攀升，严重超出城市新市民的收入水平，深圳、北京的房价与居民可支配收入的比值达到30左右。2008年之后，我国房价出现普遍上涨，尤其是一线城市和重点二线城市房价上涨幅度较快，超过了真实经济和收入增长的速度。尤其是2020年新冠疫情之后，重点城市房价上涨与租金下跌的背离扩大，这意味着资产价格泡沫化程度有所加剧，而居民偿债能力减弱，风险不断上升。

图1：重点城市2019年房价收入比

数据来源：贝壳研究院

图2：贝壳二手房价格指数与租金指数[1]变化对比

数据来源：贝壳研究院

新市民群体住房困难。尽管大部分城镇户籍家庭的住房问题得到解决，但以进城务工人员、新毕业大学生、流动人口为基础的新市民群体住房问题仍然存在。根据国家流动人口调查，目前我国流动人口有30%居住在雇佣单位提供的宿舍或工棚，其他大部分人租住在城中村、城郊村、地下室、群租房，居住面积狭小，居住条件恶劣，安全风险很大。住房租赁市场发展不充分，租房不稳定，租金高，租金支付压力大。房屋租赁市场不仅总供给不足，还存在结构性错配。大城市租赁住房供给主体是面积在60—90平方米、租金3000元以上的两居室。这种供给格局难以满足新市民小户型、低租金的租房需求。租赁周期较短，租客在一个住房内平均租住时间长度仅有8个月左右。其原因在于我国租赁机构化率太低，绝大多数房源在私人散户和职业二房东手中，备案登记率低，法律监管难以覆盖。我国城镇住房保障主要以棚改安置房、公共租赁住房等实物保障为主，这些保障性住房的生产数量少、位置偏远，覆盖面窄。在财政约束、户籍约束等诸多障碍下，近2亿多城市流动人口没有进入城市住房保障体系。大城市缺少租赁的缓冲垫，新进入的年轻人不得不面临购房的压力。住房代际之间的不平等在市场和资本的放大效应下，已经成为社会贫富差距的巨大鸿沟。

居住品质服务有待提升。居住品质包括好房子和好服务。随着时间的推移，城市中早期建设的住房不断老化，如果缺乏及时的管理维护机制，将会严重影响到社区居民的居住体验。截至目前，全国城镇老旧小区约32.7万个，建筑面积约65亿平方米。上海楼龄超过20年存量住宅占比达到60%，北京接近50%。这些老旧小区居住设施配套落后。贝壳楼盘字典数据显示，北京楼龄在20年及以上的老旧小区中超六成无电梯，16%的老旧小区没有集中供暖，20%的老旧小区绿化率30%以下，26%的小区无门禁系统。老旧小区普遍没有人车分流，超七成的老旧小区车位配比不足1。40%的老旧小区物业不具备资质。我国居住服务市场化起步晚，职业化服务者数量远远不足，优质服务成为稀缺品。以物业管理人员、房产经纪人为例，本科以上学历人员分别为10.5%与25%，远低于美国经纪人45%的水平。我国经纪人从业年限短、流动性强，职业化和专业化水平低，这也导致消费者不满意。

图3：主要城市楼龄超过20年存量住宅占比情况

数据来源：贝壳研究院

二、我国住房面临的新形势与新要求

回顾我国这40多年的住房发展之路，每一次住房转型背后都是产业结构变迁。

1978年至1998年这20年，住房从福利分房向商品房转型，背后是我国工业化开启阶段，大量农村富余劳动力走向城市。1998年至2008年是市场化起步阶段。背后的环境是我国正式加入WTO，将廉价资源优势转化为制造业出口优势，吸引大量农民工向城市涌入。工业、固定资产投资和对外贸易进入快速增长期，居民收入水平保持在10%以上的增长。2008年之后，我国出口动能逐渐消退，经济结构从第二产业向第三产业主导转变，人口结构发生重大变化，人口流动速度开始放缓，但金融杠杆水平在快速提升。2018到2020年，以中美贸易摩擦为主要标志，我国的外部形势发生了重大变化。特别是2020年席卷全球的新冠疫情，已经成为全球政治经济的分水岭。未来十年，我国住房的形势将会出现几个显著的趋势性变化，对住房发展提出了新的要求。

从购买资产到回归居住。第一次大转型后，消费者购房的目的是解决住房短缺问题，拥有一个属于私人的住房空间。2008年之后，消费者购房中的投资属性增强，房价在一定程度上反映的是投资产品的价值。在“房住不炒”的政策基调下，我国房地产的金融属性逐步被剥离，房价上涨的空间被抑制，回归到居住本质属性，此时，房价反映的是居住的价值。消费者从单一买房需求向以居住为中心的多元化生活服务需求转变，会更看重住房的空间布局、节能、环保等因素，会更看重包括物业管理和社区配套、社区服务、社区氛围等宜居性因素。居民对居住服务消费也将逐步上升，服务消费在产业链中的占比不断提高。

改善型需求成为主流。尽管总量上我国已经解决了住房短缺问题，但在结构上，当前住房品质和居住服务与家庭品质需求仍有很大的差距。2019年我国人均GDP突破1万美元大关，城镇家庭人均年度可支配收入超6000美元，中等收入群体规模进一步扩大，城镇家庭消费能力和消费意愿快速提升。消费者不再简单满足于“一宅一生”，对产品质量高、配套设施全、社区服务好的“好宅”需求越来越大。一、二线重点城市进入“换房”阶段，首改、再改及旅居需求成为“新刚需”，人们通过存量市场流通实现“以小换大”、“以老换新”、“以远换近”。2016年全面二孩政策实施之后，三年累计二孩出生人口超过2300万，这将在很大程度上推动换房和改善需求。

从城市化到都市圈化。2019年我国城镇化率达到60.6%，据联合国预测，未来10年我国城镇化率仍有望继续提升10个百分点，到2030年城镇人口增量约为1.6亿人。人口进入二次城市化阶段，即人口在城市与城市之间流动，2015年跨城流动人口已经提高至38%。未来十年，随着交通基础设施不断完善，产业在城市群之间转移，人口随着产业流动，将进一步向核心城市、都市圈和城市群聚集，城镇化的空间格局正在重塑。根据六普数据，36.2%的流动人口聚集在长三角、珠三角及京津冀三大城市群，13.9%聚集于北京、上海、广州、深圳四城。预计2018-2030年城镇人口增量中约43.4%的比例将继续流向三大城市群，其次为长江中游、成渝及中原城市群。

流动人口租赁需求庞大。从发达国家的经验看，美国、日本、英国的租赁家庭占比普遍高于35%，而德国更是高达53%。特别是房价高、人口密度大的核心城市，租房人口更高。未来十年，人口在城市之间的流动进一步呈现举家迁移、留居意愿强等特点。人口趋于家庭化流动，更多地在服务性行业工作，更多以已婚和家庭为单位，夫妻同时外出的比例越来越大，已婚流动家庭携子女外出。人口流动从短期的、临时性迁移变成长期甚至永久性迁移，平均居留时长不断延长，对居住品质和教育等有更高的要求。这些特征都意味着与之前暂时性、过渡性的住房需求不同，流动人口将产生更稳定、更长期的住房需求。

三、我国住房的第三次大转型

把住房置于社会经济发展的宏观系统中，住房模式不仅要解决住房自身的问题，还要适应社会经济变迁，及时响应住房发展新阶段的需求。

（一）旧模式不可持续

当经济增长速度放缓、资源成本越来越高和供给趋于平衡的背景下，以高投入、高负债为主要特征的旧模式不可持续。

土地与金融的循环模式不可持续。我国地方政府是住房用地唯一供应方，价高者得的土地“招拍挂”是商品房用地唯一供应方式。由于土地具有天然的地理稀缺性，再加上垄断供应、拍卖出让，土地与金融形成正循环。地方政府把土地视为重要的收入来源，并且政府以土地作为抵押品的金融化，形成地方政府债务扩张的核心机制。开发商通过金融杠杆把地价推向更高水平。但是，土地垄断供应使得“人地错配”的矛盾有增无减，高地价、高房价、人口净流入的城市，如北京、上海、深圳、厦门等，土地供应量不足，地价推高房价上升。另一方面，地方政府没有激励为流动人口提供住房用地，更不可能在流动人群子女教育等公共服务方面进行配套支出，导致市场难以为继。

图4：房企到期债券规模（按存量债券统计)

数据来源：wind，贝壳研究院整理

高杠杆、高周转开发模式不可持续。我国大型房企产品同质化、对开发业务依赖度高、资产负债率普遍超过85%，是一个粗放式发展的、高杠杆的、中低端制造业。在房屋预售、高周转与高杠杆的驱动下，一直在高风险中奔跑。从未来的趋势看，当房价不再上涨、销售周转速度下降、融资压力越来越大时，开发商的风险很可能会演变成更大的市场和宏观金融风险。2021年到期债务规模（不含2021年将发行的超短期债券）预计将达12448亿元，同比增长36%，历史性突破万亿大关，房企偿债压力继续攀升。

居民加杠杆购房不可持续。房价与信贷之间的相互作用，会导致更大的家庭债务和金融风险。当房价上涨速度超过收入上涨速度，买房变得更难，贷款会更快增长。贷款的增长会进一步推动房价上涨，陷入房价与债务的正循环中。当家庭债务增加而不能带来经济增长时，家庭的收入便无法支撑债务和利息的支付，这将导致家庭债务通缩。根据国际清算银行数据，2008年我国居民杠杆率仅18%左右，2018年上升到52%左右，到2020年9月已经上升到61%。金融债务与房价形成正循环，房地产市场金融化明显，房地产金融风险有所加大，贫富阶层住房不平等扩大。

由此可见，土地与金融的循环机制是上一阶段住房高速建设浪潮的根本所在，也是今天住房问题的根源。这种模式无法适应新的住房需求，无法解决新市民、流动人口住房问题，更无法推动居住服务的发展。要实现“房住不炒”，最根本的要求是切断住房与金融之间的螺旋式循环，从根本上改变高房价与高杠杆的双向反馈。

（二）第三次大转型的内涵

十九大提出构建“多主体供给、多渠道保障、租购并举”的住房体系，这标志着我国住房第三次大转型开启。2020年，新冠疫情暴发之后，中央明确提出“以国内大循环为主，国内国际循环相互促进”的新发展格局，加快推进住房的第三次大转型。

从单一供给主体到多元化。除了地方政府掌握的国有建设用地之外，未来将扩大到农村集体建设用地、城市闲置低效用地等范围，并积极盘活利用存量住宅资源。将集体建设用地作租赁住房开发将纳入城市建设规划，并给予法律保障，享有与国有土地同等的抵押、融资及与其他投资主体合作开发权利等。在土地供应方式方面，将增加保障性租赁住房用地供应，改变一次性支付土地出让金方式为年租制。除了增量住房，盘活利用大量存量住房。调节房屋持有环节与交易环节的税收不合理结构，引导闲置房屋出租。通过市场化的方式进行房屋和社区改造，通过装电梯、做绿化、引入物业等方式让房屋再生。打破地方政府垄断供地的格局，打破土地与金融的循环机制，使住房土地供应真正回归到居住需求上来。

从以购为主到租购并举。除了商品房之外，未来会增加其他类型的住房，如政策性租赁住房、保障性租赁住房、共有产权房等，促进消费者从单一买房到租购并举。下一阶段，住房政策的重心在补租赁短板，关键在于大力发展机构化长租房，促进租赁市场规范发展。标准化床位产品、蓝领公寓等面向低收入群体租赁住房将纳入保障性租赁住房，获得低息贷款和财政补贴支持。通过租赁立法从根本上保障租户基本权益，不断缩小租购之间的权益差，在落户、子女上学等方面实现机会平等。通过多种多样的住房供应方式，满足多层次人群不同需求，既有满足住房改善的中高端产品，也有能满足城市新市民保障性租赁需求产品，降低购房的必要性，改变高房价与高杠杆的相互推动。

从以售为主到多元运营。金融、税收、土地等基础领域进行改革将倒逼开发企业转型，高杠杆高周转的模式终结，向多元化持有运营扩展。以筹集、提高资金使用效率为功能的预售制将进一步改革，预售比例逐步降低，现房和精装修房成为主体。以盘活存量、提升存量居住品质、补租赁的短板，实现“租购并举”为主要功能的金融产品将会推出，帮助房企和运营机构长期持有运营。未来住房金融体系面对的是居民多元化的居住需求，而非单一的购房需求。老旧小区重新改造、毛坯房装修投入租赁、租赁住房建设，新型住房金融产品会适应新形势出现，住房REITs等房地产小额投资金融产品的出现将大大促进房地产行业发展。

（三）六大崭新的浪潮

发达国家的经验表明，经济进入相当成熟阶段之后，房地产业对经济增长的贡献并不会自然减弱，甚至会因为房地产服务业，以及各类住房衍生产业的发展壮大而进一步增加。从数据上看，全球主要发达国家的房地产业中GDP中的占比一般达到10%~12%，我国目前只有7%左右；房地产整个上下游产业链合计占比往往超过20%，我国只有15%左右。未来，我国住房的重心将从“钢筋水泥”的投资建造转向居住服务，成为我国经济内循环的重要支撑。

第一是居住服务化浪潮。住房不再是一个单纯的开发制造业，而是会变成一个整体的居住服务业，围绕居住的服务链条将逐步产生、发展、壮大。房地产服务细分品类有很大的发展空间，完全有可能再造一个房地产。

第二是数字化浪潮。数字化将全面渗透到住房市场，在生产、流通、租赁、改造等环节提升数字化水平，衍生出数字空间、智能客服、远程协作与自动化决策、资产和信用数字化等市场空间，数字空间市场规模将增长至358亿美元。

第三是全产业链化浪潮。基于30万亿元的居住交易市场规模和超过300万亿元的存量资产基数，住房的价值链将进行深度的整合与重构。传统的产业链划分逻辑是开发、代理、中介、物业、家装等细分品类相互独立、各自发展，未来的产业链将会加速整合，产业边界日益模糊。开发商不仅仅局限于开发环节，而是会渗透到物业、中介、家装等环节；阿里、京东、头条等互联网巨头也会跨界到住房交易与服务环节。产业链的参与者将越来越多，边界被打破，价值被重构。

第四是品质居住浪潮。在“住得更好”的需求下，更加智能环保的装配式建筑占新开工面积的比重将提高到四五成，智能设备、绿色材料将成为建筑标配。现代物管全面升级，在管面积超过200亿平方米，到2030年有望达到400亿平方米，市场规模达到1.6万亿。城市更新和旧房改造规模预计达到7亿平方米。

第五是都市圈化浪潮。在人口城镇化迁移和住房改善需求的推动下，我国新房交易规模长期保持在15万亿元-16万亿元中枢范围内，三大都市圈成为住房的主要市场，长三角城市群市场交易规模将接近7万亿，京津冀城市群、珠三角城市群都将接近4万亿。

第六是品质租赁浪潮。未来我国租赁人口将超过2.5亿人，这一庞大的需求基数将刺激租赁服务业的全面增长，从租赁住房的出租、装修、改造、维护到租后的保洁、搬家等服务都是潜在的增长点，未来将会是一个2万亿-3万亿规模的市场。在租购并举政策的推动下，住房租赁机构化率达到30%以上，与之相配套的住房租赁REITs有望达到千亿甚至万亿级别的市场空间。

四、结论与建议

我国住房的第三次大转型，是新形势和新发展格局的必然要求，必定会迎来房地产业另一个百花齐放的新时代。未来我国住房发展要平衡房地产与宏观经济的关系，平衡租与购的关系，要平衡二手与新房的关系，平衡市场与保障的关系，建立健全多层次的住房供应体系，满足人们的多样化住房需求。

对于政府而言，下一个五年是一个重要的窗口期，要在土地、金融、财政、税收等关键领域启动重大改革，切断住房与金融之间的螺旋式循环，为房地产业转型升级创造安全、稳定、良好的政策环境。

对于市场而言，第三次大转型意味着要素红利、金融红利、市场红利转向数字红利、品质红利。抓住市场机遇期，加快传统业务转型，沿着居住产业链延展，掌握租赁、装修、社区、养老等长期服务能力，打造居住服务综合运营商。

[1]100城二手房价、35城租金指数基期以2018年11月为基期，基期为100点；100城新房价格指数以2019年7月为基期，基期为100点。